传染性乐观-->非理性繁荣-->还有多少神话可以破灭

很多人被指责为制造当前房地产危机得罪人，包括不谨慎的抵押贷款方、不诚实的借款方和缺乏管理的金融机构。他们都起到了一定作用。但人们很少注意到一个最根本性的原因。撒科尔斯基在很多年前所记载的数次繁荣与萧条也是愿与同样的原因：传染性的乐观态度

过度流动性推动的“非理性繁荣”

　　前美国联邦储备委员会主席格林斯潘在1996年用“非理性繁荣”(Irrational Exuberance)一词来形容当时的美国股市。后来，普林斯顿大学的罗伯特．希勒教授出版了行为金融学著作《非理性繁荣》。他认为证券市场的“非理性繁荣”是市场心理周期的一个阶段，而投资市场只有在非理性状态下才有繁荣。2001年3月，美国股市崩盘，纳斯达克市场指数从5100点一年内跌到1800点，而后又跌至1200点；道琼斯指数从11000点跌到7000点附近。那么泡沫与正常的牛市之间区别何在？对此永远都不可能有一个完全确切的答案。根据其定义，泡沫是一种非理性现象，当许多人同时变得非理性时，市场泡沫就会发生。

　　从指数的涨幅来看，上证指数从1000点到1500点，用了一年；从1500点到2000点，用了6个月；从2100点到最高2847点，则用了不到1个月的时间。在2006年的最后一个交易日，上海股市报收于2600点以上。2006年上证指数的涨幅达到130.43%，成为全球增长最快的资本市场。

　　从指数的市盈率来看，2006年上证指数的市盈率水平达到33.3倍。而亚太市场指数的市盈率，韩国KOSPI200指数为11倍，香港恒生指数为17倍，印度SENSEX指数为23倍。

　　从金融股的表现来看，2006年工行的每股收益预测水平为0.14元，这在股市里是一只业绩一般的股票。但被封为“大盘蓝筹股”之后，炒到了6元之上，市盈率水平达到了45倍。中国人寿3年前在香港IPO时，其H股的发行价为3.59港元/股(约合3.88元人民币)，然而在A股市场的发行价格却高达18.88元／股，发行市盈价达到97.8倍。

　　金融专家判断股市对金融股的估值已经陷入“疯狂”是有道理的。金融股目前的市账率超过3倍，这是世界上最贵的(除印度以外)。从我国银行的现状来看，虽然实行了股份制，但现代公司治理结构还处于探索过程之中；盈利模式较为单一，利润依赖的是贷款利率与存款利率的大幅利差；风险管理水平较低，还不能有效控制信用风险、市场风险、操作风险；在改制上市过程中，政府为银行的坏账买了单；各银行还面临不良贷款反弹的巨大压力。外资银行进入在中国扩张时，中资银行面临利润受挤压的局面。因此，中资上市银行的市盈率应该是较低的。

　　过度流动性推动了的股市泡沫的产生。“十五”期间，国内金融业总资产从19.7万亿增长到41万亿，储蓄存款超过32万亿。另外，国内市场还充溢着各类民间资金、私募基金、国际投资。货币的流动性必然向股市传递。经过2006年的大幅上涨，A股指数的估值优势已经消失。上海股市可能已经出现了泡沫。1999年、2000年股市炒作科技股、网络股的时候，受到疯狂炒作的科技股、网络股的市盈率高达100倍、200倍甚至更高。虽然六年过去了，但最近几年股市流行的“价值投资”、“价值重估”、“中国溢价”等时髦术语正成为演绎、推动股市泡沫的添加剂。